第丁期的期望现金收人二4๒
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第丁期的期望现金收人二4
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这一消息的布如何影响公司股票的市场价格？
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筹集股利资金不放股利
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这就是一个随机游走的过程，其每周的漂移程度为02๐59
2。说它是随机游走，因为ฦ其相邻๑各周数值之间的变动是相互独立的。也就是说，不管一周开始时的数值是多少，也不管过去几周硬币到เ底是正面朝上还是反面朝上，每周出现不同结果的可能性是相同的。
这就是一个随机游走的过程，其每周的漂移程度为ฦ0259
2。说它是随机游走，因为其相邻各周数值之间的变动是相互独立的。也就是说，不管一周开始时的数值是多少，也不管过去几周硬币到底是正面朝上还是反面朝上，每周出现不同结果的可能性是相同的。
以下说法是否正确？
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虽然图9一8给0
从了很大的支持，但批评者却指出，证券市场线的斜率近年来已经非常平缓。比如说，图9~9๗列ต示出了这10位投资者从19๗66年至2๐00่5年间的投资成就。现在谁是贏家已๐经不是很明显了：除两种风险最大的投资组合以外，其收益已๐经非常接近的预计了。持有高贝塔系数投资组合的第10位投资者获得的收益比市场收益要低。当然，196๔6年之前该线还是很陡峭的，这在图9一9中也有所体现。
虽然图9一8给0
从了很大的支持，但批评者却指出，证券่市场线的斜率近年来已经非常平缓。比如说，图9~9列ต示出了这10位投资者从19๗66年至2005年间的投资成就。现在谁是贏家已经不是很明显了：除两ä种风险最大的投资组合以外，其收益已经非常接近的预计了。持有高贝塔系数投资组合的第10่位投资者获得的收益比市场收益要低。当然，1้966年之前该线还是很陡峭的，这在图9一9๗中也有所体现。
人工和福利费405๓000่
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当然，在这种情况下，放弃法则而仅计算项ำ目的就简单多了。
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如果2年期即期利率高于1年期利率，与2年期即期利ำ率相比，到期收益率应该是更高还是更低？
如果2年期即期利率高于1年期利率，与2年期即期利率相比，到期收益率应该是更高还是更低？
就为正值。
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我们考虑到，有些老师讲课时可能愿意使用不同的议题顺序，因此，我们尽力使这些内容模块化，以方便按任意顺序介绍本书的各部分内容。例如，即使在没有学习估价和资本投资之ใ前，阅读有关财务报表分析和短期财务决策的问题时也应该是毫无困难的。
我们考虑到，有些老师讲课时可能ม愿意使用不同的议题顺序，因此，我们尽力使这些内容模块化，以方便按任意顺ิ序介绍本书的各部ຖ分内容。例如，即使在没有学习估价和资本投资之前，阅读有关财务报表分析和短期财务决策的问题时也应该是毫无困难的。
470公司理财原理精要版
为零1。我们仍可以将这种激励计划看成是期权的组合。实际上，我们可以得出一个ฐ一般定理：
任何一种或有收入，也就是取决于其他资产价值的收入，都可以通过基于该资产的简单期权组合构成。
换句话说，你可以通过买卖不同执行价格的适当的买人期权和卖出期权的组合来创建任何头寸图，其上涨、下跌、波峰、波谷尽可以由你想象2๐。
金融支持者们常常提到的金融工程6๔i13i1้
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，就是将不同投资组合起来创建新型特制ๆ投资工ื具的实践。或许一家德国公司想要设定6个ฐ月后购入美元的最低成本和最高成本，或许有家石油公司想在石油价格下跌时对其债务支付较低的利ำ率。
金融工程师们正是以期权为基础创建这些有趣的收入结构。
1้73什么决定期权的价i
迄今为止我们还没有讨论过如何决定期权的市场价值，但我们确实知道当期权到เ期时期权的价值状况。比如说，再来看看我们先前提到เ的购买公司执行价格为80่美元的股票期权的例子。如果在期权到期日0่
3公司的股票价格低于80่美元，
那ว么买人期权将毫无价值；而如果股票价格髙于80美元，则买入期权的价值应该是80美元减掉股票的价值。这种关系可以用图17—1้0中位置较低的黑色粗线表示ิ。
到期日之ใ前的期权价值取决于股票的价格
图17—10
注：总是高于立即执行的价值粗线沁但永远不会过股票价格本身。
1้这里的激励计划ฐ并不像它看起来那么狂热。或许，出4抑女士通过艰苦努力可以将股票价格提升到这一高度，但要再进一步推髙股价，她唯一能ม采取的方式就是要承受更高的风险。让其奖金过一定金额后转向下降就能阻止这种行为。这里我们想到意味资深的投资银行家，他曾说过：交易员第一次贏得不同寻常的利润时，应该受到เ警告；而第二次的话就应该被开除。因为比较合理的推测就是这样的交易员投资过分冒险了。
2在某些情况下，要想创建你想要的头寸图模式，可能ม你还需要借入或借出资金。借出资金提高了头寸图中ณ的收人线，像图17—
中所示的那ว样，而借人资金则降低了收人线。
第6部分7๕第17章4๒71
即使在到期日之前，期权的价格也不会位于图17—10中ณ下限的粗线之ใ下。比如，如果我们的期权价格为ฦ5美元，股票价格为ฦ95美元，那么任何投资者都应该卖出股票，然后通过购买买入期权，并再花80่美元执行期权将股票买回来，这样可以得到10่美元的套利收益。投资者们都希望充分利ำ用这种机会，因此，对期权的需求就会促使期权价格上涨，至少涨到เ图中粗线的位置。对那些还没有到เ期的期权来说，粗线因此就成了期权市场价格的下限。当不大喜欢期权的人说下限股票价格-执行价格，0่〉时，就更精确地表达了同样的意思。
图17—10่左边的斜线是期权价格的上限叩10่11้1100。为ฦ什么呢？因为无论情况如何，期权的收人都不可能髙于股票的最终收人。如果在期权到期日股票价格高于执行价格，那么期权的价值就等于股票价格减掉执行价格；而如果股票价格低于执行价格，那么期权就毫无价值，但股票的所有者仍然拥有有价值的证券。例如，如果期权的执行价格为80่美元，那么股东实现的额外现金收益就如下表所示：
股栗收入期权收人持有股票，而不是期权所获得的额外收人
期权被执行〈股票价格高于8๖0美元股票价格股票价格-ๅ80美元80美元
期权到期，未被执行股票价格股票价格
股票价格低于或等于80美元0
如果股票的价格和期权的价格相同，那么所有人都会卖出期权而购买股票。因此，期权价格一定会位于图1้7—10中阴影部分的某一点上。实际上，它会位于一条图中虚线所示的那ว种向上弯曲的曲线上。该曲线开始在上下限交会点1้点然后开始上涨，并逐渐与下限的向上倾斜部分平行。
但现在让我们更仔细地看一下图中虚线的形状和位置。在这条虚线上有4๒、8、0三点。读完我们对每个点的逐个解释，你就会明白期权价格为什么เ会像虚线所示的状态那样变动了。
入点当股票毫无价值的时候，期权也毫无价值：股票价格为零意味着股票将来也不可能有价值1。如果是这样的话，那ว么期权肯定也会在到期时都不被执行，也就毫无价值。那么今天它也就是没有价值。
这就告诉了我们有关期权价值的第一个重要结论：
如果执行价格不变，那么期权的价值将随股票价格的增加而上涨。
这丝毫不足为ฦ奇。很明显，买人期权的所有者希望股票价格能够上升，而且会因此想成真而高兴。
8点当股票价格非常高时，期权价格等于股票价格减掉执行价格的现值。要注意，图1้7—10中代表期权价格的虚线逐渐变得与代表期权价格下限的上升粗线平行。原因是这样的：股票价格越高，期权最终被执行的可能性就越大。如果股票价格足够高，执行期权实际上就已๐经确定无疑，因此股票价格在期权到เ期日之前下跌至执行价格
1如果将来股票还能有一些价值，那么投资者今天就会为之ใ有所付出，尽管金额可能很小。
472公司理财原理精要版
以下的可能性就变得微乎其微。
如果你拥有一份已๐经知道将被执行而换成股票的期权，实际上就相当于你已经持有了股票。唯一的差ๆ别就是现在你不需要为股票付款付出执行价格那么多钱\ຒ你可以将付款推迟到正式执行时进行。在这种情况下，购买买人期权就相当于购买股票，但一部分购买款是通过借款完成的，而隐含的借款额就是执行价格的现值。因此，买人期权的价值就等于股票价格减掉执行价格的现值。
由此我们又得到了另一个有关期权的重要结论。通过买入期权购买股票的投资者实际上采用了赊购的方แ法，因为他们今天仅支付了期权的购买价格，一直要等到真正执行期权时才会付出执行价格。如果利率很高，期权的到期日又很长的话，那么这种延迟支付就尤其有价值。
因此，期权的价值既随利率，也随到期日的增加而增加。
0点期权价格总是大于其最小价值股票价格为0时除外我们巳经看到เ，图
1้7—10中ณ的虚线和粗线在股票等于0时那点相交八点〉，但在其余地方两条线是分离的。也就是说，期权价格必然高于粗线对应的最小价值。其原因可以通过对0点进行考察得到。
在0่点，股票价格刚好等于执行价格，因此，如果今天就执行期权，那ว么期权就毫无价值。但是，假设期权到三个月后才到期。当然，我们不知道期权到เ期日股票价格会是多少，大约有5๓0่7。的可能它会比执行价格髙，而有5๓09
的可能比执行价格低。因
此，期权的可能收入为：