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设年复利利率为55๓
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然后宝洁公司就指责8肪。0了11
误解了其授权的业务，并起诉了1้
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但这种指控是比较令人尴尬的，因为宝洁公司并不是在没有作任何调查的背景下进行了投资。
我们不对最终解决问题的这一诉讼的价值进行探讨，但考虑一下宝洁公司在固定收益市场上交易的竞争者。其竞争者包括所有大型投资银行的交易方、像这样的对冲基金和固定收益投资组合管理者。实际上，宝洁公司在固定收益游戏领域没有任何特殊的洞察力或竞争优势，也没有明显的证据表明它想要进行的交易具有正~？乂。那么เ它到底为什么要进行这项交易呢？如果在该市场上没有竞争优势，宝洁公司就根本不应该进行投资而进人新的消费者市场。
除非公司能够确认竞争优势和经济租金来源，否则公司就不应该进行投资。市场非有效性或许能够从集中交易中经济租金，但很少有公司能在追逐这些租金上面具有竞争优势。一个基本的规律是，从平均意义上来说，非财务公司在金融市场的投机交易中得不到任何收益，它们不应该模仿对冲基金1้。
2
如果公司股票被误定价了呢
财务经理们不一定拥有有关未来利率水平的特殊信息，但他们肯定掌握有关他她们自己公司股票价格的特殊信息。强式市场有效性并不总是存在的，因此财务经理们总会了解一些外部投资者不能知道的信息。或者即使投资者和管理层一样可以掌握相同的信息，但可能他们对该信息的反应度较慢，或会受到行为ฦ偏见的影响。
有时候你会听到经理们大声地说出下面这样的话：
太好啦！我们的股票很明显是被高估了。这意味着我们可以以更低的成本筹资然后投资于x项目了。较高的股价让我们比竞争对手更有优势，x项ำ目可能就不值得他们投资了！
但实际上这是没有道理的。如果你的股票真的被高估了，那么เ你可以通过出售额外的股份，并将所得现金用于资本市场上其他证券投资来帮助现有的股东，但你绝不能通过行股票筹资，然后投资于一个比其他项目收益低的项ำ目。这样的项目其~1
肯定是负的。你总能找到比投资于具有负项目更好的投资选择：你的公司可以走出去，购买普通股股票。在有效市场上，这种购买行为ฦ的总会是0。
相反的情况会如何呢？假设你知道你们公司的股票被低估了。在这种情况下，通过出售额外的“便宜”股票，然后投资于其他被合理定价的股票，这种做法肯定对现有股东是没有任何帮助的。如果公司股票价格被低估得相当厉害，那么哪怕是放弃一个正
的投资机会，也不要让新的投资者以较低的价格购买你们公司的股票，成为ฦ你们公司的股东。那些认为自己公司的股价被低估的财务经理们理所当然地不愿意行更多的股票，他们宁可选择行债券来为其项ำ目筹集资金。在这种情况下，市场的非有效性会影响公司融资的选择，而不会影响其真正的投资决策。
1当然也有一些例外情况。和就是可可豆期货市场上非常可靠的交易者，另外对于能源市场，大型石油公司可能具有更特殊的技巧和更多的认识。
第4部分7第12๐章323
3〉如果你的公司处于泡沫中ณ呢
除非是极端的情况，真正的泡沫是很少见的，而且很难现。但偶尔会有一次，可能你公司的股票价格就像20世纪90年代末期繁荣的00111้那样陷入了泡沫之中。泡沫可能是令人兴奋的，会吸引你加入到抬高公司股价的热情的投资者人群中。另一方面，也给深陷泡沫的内部财务管理层带来了非常困难的个ฐ人和道德方面的挑战。管理者们不希望“主动降低”飞髙涨的股票价格，特别是在其奖金和股票期权的收入都取决于股价的情况下，因此尽量压制坏消息、创造好消息的欲望非常强烈。但泡沫持续的时间越长，最终其破灭时带来的破坏性就越大。当泡沫最终真的破灭时，由于经理们为维持夸张的股价而采取的不适当的会计方法，或对公众的误导性报告，他们有可能ม会面临诉讼，甚至会有牢狱之灾。
本章小结
西班牙巴塞罗那的8๖0丨83证券交易所〉的守护神是1้
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61้&我们的希望女神。她是一个完美的保护女神，因为我们投资时都希望能ม够获得常的收益，但是投资者之ใ间的竞争最终总会形成有效的市场。在这样的市场中ณ，价格对任何最新的消息都能够很快地作出反应，因此要想持续获得常收益是非常困难的。我们可以心存希望，但在有效市场上我们所能做的唯一理性行为就是期望获得能ม足够补偿资金的时间价值和所承受风险的收益。
有效市场假设有三种不同的层次。弱式有效假设指出，价格能够反映过去的股价序列中所包含的所有信息。在这种情况下，仅靠寻找股票价格模式来获取常收益是不可能的，换句话说就是，价格的变动是随机的。半强式有效假设指出，价格能够反映所有的公开信息，这就意味着仅通过阅读报纸、研究公司年报等来持续获取常收益也是不可能的。强式有效假设指出，股票价格有效地反映了所有的可得信息，它告诉我们要想获得常的信息是很困难的，因为在寻找这种信息的过程中，你必须要与成千上万的主动的、精明的、贪婪的投资者进行竞争。在这种情况下最好的做法就是假定证券的定价是合理的，然后希望有一天我们的希望女神找i防5
0防会因为我们的勤勉而赐福于我们。
2๐0世纪6๔0年代至70年代，关于这类话题的每一篇文章似乎都在市场有效的额外证据。但后来读者们厌倦了再听到类似的消息，希望能ม读到一些例外的东西。20่世纪80年代到9๗0年代，越来越多的异常现象和疑惑被揭开。同时20่世纪80่年代日本的股票市场和房地产泡沫，以及20世纪90年代科技股的泡沫导致了对任何市场是否总是有效的怀疑。
套利的局限性可以解释为ฦ什么资产价格会偏离其基本价值。依据心理学证据解释投资者行为ฦ的行为融资与市场有效性的很多偏离是一致的。行为融资认为ฦ，即使是很小的损失，投资者也会非常厌恶，特别是在近期投资收益不令人满意的情况下。在预ไ计未来情况时，投资者过于依赖少数的近期事件。他们对未来的预计可能会过于自信，但对新า消息的反应可能会比较迟缓。
人类的行为中有很多无法解释的现象和偏见，因此行为融资的来源渠道很广。但如果任何疑惑或异常现象都能够被怪现象、偏见或事后诸葛亮这样的说法所解释的话，那
324๒公司理财原理精要版
么เ我们学到了什么เ呢？对行为融资文献的研究给我们了很多有吸引力的信息，但目前在有些模型能够解释大部分市场有效性偏离原因的阶段，它的作用不是特别明显。
对正在考虑行或购买证券的公司财务主ว管来说，有效市场理论的意义是显而易见的。但在某种意义上，这一理论带来的问题比它所能回答的问题还要多。有效市场的存在并不意味着财务经理可以对融资行为ฦ放任自流，它不过是了一个ฐ分析的出点。
推荐读物
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1的著作是有关市场有效性的一本通俗易懂的著作，而曾就相同的论题撰写过两ä篇经典的综述文章：
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