1986年1月21日星期二上午
1986年1月21日星期二上午
储蓄与贷款业也在酝酿着风波。由á于1982年之前的高利ำ率，许多机构的股本金流失殆尽。为了阻止一场全面崩溃的生，大量的机构只得合并，或者谋求救助。里根当局所追求的是让市场自己来找出解决的办法。就在这些机构的资本遭受严å重损失的时候，金融史上最激动人心的场面之一出现了。许多清规戒律一下子被扫除净尽，储蓄与贷款公司的活动范围扩大，投资资产种类极大地拓宽了。由于储蓄贷款机构是在管制ๆ的气氛中陷入困境的，因此管制的解除被认为ฦ可以帮助他们走出困境。私营企业也的确设计了不少机巧ู的方案以图挽救破产的储蓄与贷款公司。绝大多数新投入的资金立刻๑以税损的形式扣除了，精明的投资者们只用了很少的一点现金投入，就取得了对这些金融机构的控制权，它们都是有权开展由á政府保险的存款业务的机构。其中ณ一部分落入了这样一些人的手里，他们利用这些存款来支持可以获利ำ的其他经营活动。在野心勃勃的扩张过程中，握牟厚利之ใ机而无损微毫之ใ虞。这一套做法实在令人不快，奇怪的是至今没有人加以指摘。
储蓄与贷款业也在酝酿着风波。由于19๗82年之前的高利ำ率，许多机构的股本金流失殆尽。为了阻止一场全面崩溃的生，大量的机构只得合并，或者谋求救助。里根当局所追求的是让市场自己来找出解决的办法。就在这些机构的资本遭受严重损失的时候，金融史上最激动人心的场面之一出现了。许多清规戒律一下子被扫除净尽，储蓄与贷款公司的活动范围扩大，投资资产种类极大地拓宽了。由于储蓄贷款机构是在管制的气氛中陷入困境的，因此管制的解除被认为可以帮助他们走出困境。私营企业也的确设计了不少机巧的方案以图挽救破产的储蓄与贷款公司。绝大多数新投入的资金立刻以税损的形式扣除了，精明的投资者们只用了很少的一点现金投入，就取得了对这些金融机构的控制权，它们都是有权开展由政府保险的存款业务的机构。其中一部分落入了这样一些人的手里，他们利用这些存款来支持可以获利的其他经营活动。在野心勃勃的扩张过程中，握牟厚利之机而无损微毫之ใ虞。这一套做法实在令人不快，奇怪的是至今没有人加以指摘。
证券่分析的惯用方法先是试图预言将来的收益水平，然后推测投资商可能ม愿意为这一收益而支付的股票价格。这一方法不适用于分析抵押信托，因为ฦ投资商为这些股票支付高价的意愿是决定将来收益的重要因素。
证券分析的惯用方法先是试图预言将来的收益水平，然后推测投资商可能愿意为ฦ这一收益而支付的股票价格。这一方法不适用于分析抵押信托，因为ฦ投资商为这些股票支付高价的意愿是决定将来收益的重要因素。
一部讲座形式的投资读物应该逐句、逐段、逐页地阅读，反复咀嚼其中的每一个ฐ概念索罗斯ั是有史以来最出色的职业投资家很可能还是当代最杰出的市场分析家。——B·m·比格摩根·斯坦利ำ
一部讲座形式的投资读物应该逐句、逐段、逐页地阅读，反复咀嚼其中的每一个概念索ิ罗斯是有史以来最出色的职业投资家很可能还是当代最杰出的市场分析家。——B·m·比格摩根·斯ั坦利
进一步地批判ศ均衡的概念几乎是多余的了。早在第一章里，我就已经断ษ定这只是一个ฐ假定性的概念，它在同真实世界的切合性方面是很成问题的。而在此后的各章里，我考察了各种类型的金融市场与宏观经济的展，结果表明，它们从未表现出均衡的趋向。实际上，断言市场倾向于走入过度的非均衡，恐怕会更有意义一些。这种不均衡迟早将展到令人无法容忍的地步，最后不得不进行修正。
据说均衡可以保证资源的最佳配置，如果市场不能ม自动地向均衡方向展，那么เ有利于市场机制的一个主要的观点就会丧ç失其有效性：我们没有理由再相信市场可以尽善尽美地安排好一切。
这听起来似乎是一个惊人的结论，但实际上也只不过是老生常谈。从参与者不可能获得完善知识的角度来看，最优化的观念同均衡一样都是违背现实的，正因为ฦ如此，两者都预设了完备知识的存在。由á此看来，它们同现实世界之间毫无切合性是绝不会令人感到奇怪的。
还可以给出其他一些有利于市场机制ๆ的证据。事实上，在第十五章的讨论中ณ就涉及到เ了一项证明，当时，我指出，金融市场的进展在某种程度上类似于科学方法的进展——这就是说，一个反复探索尝试的过程，实验终结时的市场价格就是检验实验的标准。但是这一标准并不符合科学方法的要求，因为市场价格不可能独立于参与者们的决策，而在自然科学的研究中，自然过程独立于自然科学家所做出的陈述。尽管如此，它们仍然是一项有用的标准，因为同自然现象一样，它是真实的并且可以接受科学观察的检验的。此外，对于市场参与者来说，它具有极其重要的意义，因此，市场机制的价值在于了一项客观的标准，尽管不是没有偏差的。
这项标准的价值有多大呢？试想一下如果没有这项标准，情况将会怎样。为ฦ此，我们必须对中央计划经济进行考察：由于厌恶市场经济的缺陷，他们已经避免使用价格机制了，产出只能用物理量来计算，经济畸变较之市场机制下的过度表现有过之ใ而无不及。
温斯顿·丘吉尔9๗instonchurchill曾经讲过，民主ว制度是除了别ี的政府组织形式之外最糟糕的制度。市场机制也是如此，它是除其他所有资源配置形式之外最糟糕的资源配置体系。实际上，在选举机制同市场机制之间存在着重要的相似性，很难说选举一定能够令国家的政治领导趋于最优化，吸引选票的技巧ู同候选人当选执政后治理国家所必须具备的素า质之间也没有很大的关系，尽管如此，毕竟他还要通过竞选这一关，至少这样可以有力地遏制ๆ其他更加恶劣的丑行。
一项ำ客观标准的价值也许可以在主观世界ศ中得到最好的体会。我们都生活在幻想的世界里。出于对抽象观念的爱好，我可能ม比其他人更容易陷入一个自己้营造的主观世界之ใ中。而市场则总是时时帮助我保持对于现实世界的清醒感知。这听上去有些自相矛盾，对现实的感知居然根植于市场活动，而市场的活动又是如此的诡秘，常常被其他参与者视为非现实的。还应当进一步指出的是，作为市场参与者，我并不只限于意识到自己同现实世界之间的关联，实际上我是在用本能来感知它，在市场上，我就像丛林中的动物一样地警觉。例如，过去我之ใ所以能够预测即将生的不利ำ事件，是因为ฦ到了这种时候我就会背痛。我当然不可能分辨出将会生何种形式的不利ำ事件，如果能够分辨出来，那ว我的背痛也就痊愈了。有一个时期我在市场上可谓如鱼得水——甚至损害了我的人际交往，后来我拉开了自己同市场之ใ间的距离，市场感觉果然受到เ了损害。很多事件对于我来说就像聒噪声一样。无法从中ณ体会出任何意义。例如，在历时实验中，市场进程的轮廓线十分清晰，而在控制ๆ对照阶段，则出现了毛边。
一个ฐ有趣的考察课题是参与者的市场融入程度同构造抽象观念能力之间的相关性。一般认为，在市场中过分活跃将会阻碍写作的进行，然而情况恰恰相反，必须做出投资决策的纪律有助于约束我避免过分偏离现实。在撰写《意识的重负》theBurdenof9ess一书的三年时间里，我丧失了从股票市场中赚钱的能力，最后迷失在自己的抽象里。又比如，在试图对国际债务问题的迷团进行破解的三年里，我眼看着自己在市场上的操作能ม力每况愈下，更为ฦ糟糕的是，我很清楚地感觉到自己้对债务问题的分析正在愈益远离现实。与此恰成对照的是，历时实验则令我恢复了高水平的投资活动以及表述自己理论的能力。
之所以要提到这一点是因为它也许已经越了主ว观评价的范围。如果我是学者，我就会坚持自己对债务问题的分析是正确的，假使实际的展过程未能ม确证预期的判断，我会归咎于新的进展以捍卫自己的分析。最后，也许会有几项ำ预期真的能ม够实现，尽管在时间上要推迟几年，而作为面向市场的参与者，我认为这种延迟是不能容忍的，我将不得不努力搜索并且认清存在于论据之中的缺陷。但作为一名学者，我尽可以无关痛痒地表一项声明来为ฦ自己辩护。同学术辩论相比，市场这个监工头当然要严厉得多。
然而，有的时候也很容易走到另一个极端，夸大了这种客观标准的价值。我们对客观标准有些过分倾心了，甚至赋予它们原本所不具备的价值。利润——净利——效益——本身成了最终的目标而不再是达到เ目标的手段，我们狂热地用金钱标准去衡量一切。艺术家的价值取决于其作品的售价，更糟的是，我们还常常指望能够从一些本该出于其他动机的活动中获利ำ，政客们收取演讲费、兜售回忆录；白宫顾问成了院外活动家；负责采办的将军们竞相追逐企业里最赚钱的职位；为主管机构服务的律师们也莫不如此。利润动机无所不在，如果单纯的思想追求而不是利润成为动机，我们甚至感到เ难以接受。美国总经理现很难理解他的英国雇员：因为他们不愿搬家，居然可以拒绝一份好得多的工作。南非的黑人宁愿毁掉自己的文明而不肯容忍种族隔离，这在我们的眼里纯粹是一种野蛮行径——更不必说伊斯兰原教旨主义แ者了，那绝对是出我们理解力之外的东西。那ว些能够驱动人类的各色各样的价值不可能充分地转化为客观的尺度。正因为个体价值标准如此混乱，我们才提出了以利润和物质财富作为ฦ标准的价值——甚至上升为某种级的价值尺度。然则，很明显这只不过是一种过分的夸张。事实上，在缺乏完备知识的世界里，任何一种价值观都将在某种程度上被夸张或扭曲。在我们的文明里，利润的价值就是被夸大的一个，客观性也同样未能幸免。
让我们更仔细地考察一下作为标准的市场价格。我们在自然科学方แ法同炼金术之ใ间所划下的界限在这里正好可以派上用场。我曾经指出，在社ุ会现象研究中我们必须区分两ä类有效性：作为ฦ真理的有效性同作为操作效用的有效性。在自然科学中，界限消เ失了，只有真的理论才可能是有效的，炼金术也因此而破产。循此思路，我们可以证明市场价格只是判别效用的标准，而不是判别ี真理的标准。未来的市场价格将决定参与者的命运，但却无法判定他们对问题的理解是否正确，只有在市场价格走向均衡的条件下，两类标准之ใ间的距离才可能弥合，那时的市场价格也就成为“正确”的价格。
现在我们可以体会到均衡概念的重要性了。它是架设在自然科学与社会科学之间的一座桥梁，它还可以消除真理与效用之间令人烦恼的分歧，后者是社ุ会现象研究中的固有特性。不幸的是，这座桥梁却是靠不住的，面对认识的不完备本性，均衡的观念显得不合时宜。由于缺乏็趋向均衡的内在动力，事件的进程不再接受科学方法的约束，炼金术却趁虚而入，狐假虎威แ。
将自然科学的方แ法与标准移入社会现象研究注定不会成功，它引了许多无法实现的过分膨胀的预ไ期，这些预ไ期大大越了科学知识的直接适用范围，并且影响到我们整个思维方式。自19世纪以来，有关经济政策的目标应该是追求资源最佳配置的观点盛极一时，支配了政治思想与政治行为，左派人士希望由联邦政府对此负责，右翼人士则诉诸市场机制。在马克思主义的影响下，最优化的企图导致世界上相当部分的地区甚至彻底放弃了市场机制，即使在市场取向的国家里，政府也在纠正市场机制的不完善性方面挥着重要作用，逐渐地，政府干预的消เ极方面愈益显著，舆论又开始转而看好市场机制。
在评价马克思主ว义时，我们显得信心十足，但轮到自己时，却极不情愿承认自由竞争理论充满着谬误。两者都建立在存在完备知识的预设基础上，后者明了市场均衡，前者则ท给出历史过程的无条件预言。应该指出，这两ä个理论都成形于19世纪，当时人们还没有意识到认识的局限性，科学家们正享受着至高无上的地位。
如果我们能ม够说服自己放弃最优化的幻想，那么在评价市场机制ๆ的价值与缺陷时就会公道得多。我无意卷入有关财富分配的问题——并不是这些问题不重要，只不过我的分析可能ม于事无补，我试图集中探讨市场机制中ณ的某一特别薄弱的环节：内在的不稳定性。现在已经弄清了这一现象的原因，它导源于思想与现实之间那种我称之为ฦ反身性的双向联系，它并不是无条件地存在于任一时空下的任一市场中，可是只要它已经形成，那么认知与过程对所谓均衡态的偏离将会是无止境的。
不稳定并非必然有害，实际上，如果将其描述为动态修正，听起来似乎ๆ还相当地积极。可是如果任其走向极端，就会导致突然的逆转，造成灾难性的后果。特别ี是在涉及信贷的场合下，因为附属担保品的清算将会导致市场价格的突然下跌，因此，防止过度的不稳定就成为ฦ市场机制顺利运行的必要条件。市场本身非但无法满足这一条件的要求，甚至还要助纣为虐。我已经给出过证据，证明不受管制ๆ的金融市场倾向于不稳定。在外汇市场上，证据特别地清晰。当然，信贷扩张与紧ู缩的循环也很有说服力。如果没有信贷的介入，股票市场是否也会表现出内在的不稳定性呢？这还很难说，因为股市的繁荣总是伴随着信贷的扩张，显然，只有某种形式的管制才能防止过度不稳定的生。
怎样才算是过分的不稳定呢？这是一个ฐ判断问题，标准随时间的推移而不断改变。今天我们所能ม够容忍的——以诸如失业率之ใ类的指标来衡量的——紊乱ກ程度，在几十年前还是无法想象的，那时人们对大萧条记忆犹新，充分就业政策的弊端也还没有暴露出来，同样，有关公司改组的严厉限制也在60่年代的集团合并和70่年代的企业兼并热中大大地放宽了。
管制ๆ的烦恼在于，管制ๆ当局一样也是人，也可能会犯错误。为ฦ了避免和滥用权力，必须预先规定周全的条例与规则，然而很难设计出具有充分弹性能够适应所有偶事件的管制制ๆ度。此外，这种制度往往会倾向于刚性结构从而阻碍进一步的革新，不仅如此，这种刚性与畸变还具有累积效应，类似于在不受管制的市场中不稳定性的累积。所得税就是一个很好的例子，税率阶梯越是陡峭，持续时间越长，避税行为就越是普遍，而税法条款也越来越复杂。
我不打算继续这种讨论，因为过于一般化，很容易演变为空谈。在下一章里，我会提出一项政策建议。在这里，我将只限于指出一个普遍性的结论，无论是管制的还是放开的竞争，在走入极端时都可能是有害的。但是，一个极端的破产并不能成为转入另一个ฐ极端的理由，不应该把两个极端看成是互相转换的，而应该将它们当成界限，保持正确平衡所必须考虑的界限。这一任务是极端复杂的，因为我们有一种内在的倾向，忍不住地要从一种偏见转向另一种偏见。
在25๓年前撰写的《意识的重负》一书中，我循上述思路挥，构造了一个相当精致的纲领。以变化率作为ฦ关键变量，我断言：由á于认识上的不完备性，人们注定要从两个方向上对它进行夸大。其中一个极端表现为传统的或教条式的思维模式，认为必须原封不动地接受既存现实，因为其他的形式是无法想像的；另一个极端则是彻底的批判和抛弃，主张在未被证伪之前，任何形式都应视为可行。每一种思维模式都对应着一种社会组织的形式，其不完善的程度则相应于构成成员认识的不完备性。于是，传统思维对应于部落社会，教条主义对应于极权主义社会，批判的模式则ท对应着开放的社会。显然，从中可以看出卡尔·波普尔的影响。我本人倾心于开放社会，但这种选择并非是毫无保留แ的。人们将会现，每一种社会组织形式都缺少某些仅存于其对立面之中的品质。极权社ุ会缺乏自由á，开放社会缺乏稳定。由á于我们内在的偏向性，介于两者之ใ间的稳定均衡是不可能的，这正如自由市场经济中稳定均衡之不可能。人们的观点总是从一个极端跳到另一个极端。
在经历了长达半个世纪之ใ久的管制制ๆ度之后，我们已๐经转向了过分的非管制化。只有尽早地认识到管制的必要性，才能充分保持我们所享有的近乎自由á市场体制的优越性。
第十八章走向国际性的中央银行
经过前面的探讨，我们已经可以肯定金融市场具有内在的不稳定性。那么，是否存在着某种可行的、一劳永逸的挽救方法呢？以我自己的能力恐怕很难做出精当的解答，我的长处在于鉴别体系的缺陷而不是设计新า体系。长期以来，我一直幻想自己้能ม够成为ฦ像凯恩斯那样的经济改革家，但是，越是接近于获得陈述自己见解的机会，我就越是痛苦地意识到自己的局限性。我的特殊专长在于能够洞察任何体系的缺陷，但在涉及某一特定体系的问题时，我的见解同专家相比还要稍逊一筹，不仅证券分析是如此，在金融与经济领域中也是一样的。如果要求我参加证券分析主管的考试，几乎任何一科我都通不过，在分析信贷与管制的循环时，我缺乏对货币理论的透彻研究，此外，读者还会现，在历时实验中，我的最大弱点就是经济预测。在投资和写作的过程中ณ，尽管没有真正掌握某一特殊领域内的技巧，但那时我至少还可以对付，可是如果我设计出一种新的金融体制，知识上的缺陷便成了致命的弱点。
尽管如此，我还是认为ฦ自己可以作出某种形式的贡献，尤其在目前这种情况下，普通的智慧几乎无用。凯恩斯主ว义同凯恩斯ั本人不是一回事已经在70年代的通货膨胀中名誉扫地，货币主义面对变动的汇率以及大规模的国际资本流动也渐感力不从心，供应学派经济学看来也只不过是将凯恩斯主ว义แ所强调的需求赋予一种双关的含义แ。总的来说，情况不能令人感到满意，可谁也说不清问题究竟在哪里。在这样的环境下，甚至我的那些含糊其辞的尝试性观念也可能是行之有效的。
先，我们应当在经济政策与体制ๆ改革之间做一区分，尽管两者都是必要的井且不可或缺。很难设想两者中的任何一个可以完全自动地挥其功能ม。经验表明，每一种制ๆ度——不论是金本位、布雷顿森林体系，还是自由浮动的汇率体制——在缺乏适当的经济政策配合时都不免归于失败。同样难以设想的是，如果没有制ๆ度上的配套改革，单凭经济政策就能够修正普遍性的非均衡。各个ฐ方面的非均衡具有内在的联系，不可能个别处理而互不涉แ及。
我们所面对的是一种非均衡与不稳定的参差不齐的排列组合。只需指出其中的一小部分就足够了：不稳定的汇率；国际债务问题；美国的长期预算与贸易赤字、日本的长期贸易顺差ๆ、全球范围内长期的农产品和矿产品的额生产、不稳定的商品价格、特别ี是石油，不稳定的国际资本流动以及不稳定的国际金融市场。其中有些是不恰当的经济政策的产物，只要改变经济政策就可以纠正过来，另一些则根源于当前体制的固有缺陷，除了彻底改革这一体制本身，别ี无它途。
关于第一类的非均衡，可以举ะ出一个例子：日本希望生产大于消费，而美国，则ท显然希望消费大于生产。不加审察地看，这些倾向如果按照一定的程序展下去，日本就会上升为世界上支配性的经济力量，而美国则ท将日渐衰弱下去，这种转变必将导致许多混乱和断裂，然而若要制止这一前景的出现，只要更改经济与金融政策就可以做到，因此无需改造金融体制ๆ。当然，前提条件是体制必须ี足够健康，能够容纳这些政策变化，否则ท也一样会走向崩溃，进而给各个ฐ成员国带来严重的危害。
第二类非均衡的例子是目前的汇率体制。我们知道，自由浮动汇率在积累็着内在的不稳定性，行政当局也已๐经意识到了这个ฐ问题，并且在广场旅馆协议中ณ赋予它们管理汇率的责任与权力，然而下一步究竟怎么走却迄无定论。管理汇率相应于合作的经济政策，如果能够达成自愿的合作，当然皆大欢喜，如果不能，那ว就只好另起炉灶，设计一种新的体制。在这一章中，我将致力于探讨体制改革的可能性，有关经济政策的讨论将一带而过。
按照我的想法，体制改革的需求集中于三个主要的问题领域：汇率、商品价格特别是石油、国际债务问题。其中任何一个ฐ总理都牵涉แ众多方แ面，不可能ม进行单独的分析，只能作为ฦ整体的一个ฐ部分来加以考虑。第四个ฐ主要的问题至今还未被人们接受，即国际资本市场，它们反应、容纳并且协助生成各种其他形式的非平衡。它们的展到处赢得喝采，被视为值得欢迎的改革举措，并且成为市场有能ม力修正自己้以适应变化需求的又一例证。回顾ุ以往，我坚决认为国际资本市场的急剧扩张将展成为又一种市场过热的形式，就像70年代国际银行贷款业务的急剧ຕ增长一样。我们都知道，国际贷款兴盛的基础极不牢靠。我相信，国际资本市场缺陷的暴露也只是时间的问题了。
目前，人们在处理问题时呈现出强烈的就事论事的倾向。比如说，大家一致同意不能ม再听任汇率继续自由飘移，必须采取干预措施ๅ，但同时大家又一致强调干预必须ี是渐进式的和尝试性的。辩论围绕目标区的问题展开：明示还是暗示ิ？返回固定汇率的可能ม性或多或少被排除了。与此相似，国际债务问题的解决必须采取某种创新的形式。但是贝克计划所强调的仍然是坚持就事论事的方แ法，个ฐ中原因不难理解。针对个别国家的让步将很快地扩散到其他国家，因此任何有关体制改革的议论都会导致这个体系的突然解体。另一方面，只要问题涉及石油价格，就以为一定要靠欧佩克来解决，而石油消เ费国通力合作谋求稳定的思想，却从未得到认真的讨论。
比之里甘主持财政部时期的不干涉主义，贝克所鼓吹的那ว种步步为营的策略代表了一种重要的进步，它表明人们已经认识到不能允许市场自由展，面对崩溃的威胁，当局必须采取某些指导措施。五国集团在广场会议上所表现出来的创精神激了全球范围内股票和债券市场的一次主要的上升浪ฐ潮，可是广场会议所产生的动量到现在已๐经烟消เ云散了，我们又一次陷入了危险的自由飘移。如果可以借助某种特别ี的方法重新获得动力，那当然再好不过了。可是，如果国际间不能采取有效的合作，保护主义、货币混乱以及偿债中断的危险将会愈益加强，从而相应地增大了体制改革的压力。
一旦转向体制改革，方法就截然不同了，不可能再孤立地处理个ฐ别问题，必须寻求集中的解决方案。那ว些个别看来难以解决的问题可以在一个范围更大的解决方แ案中找到出路。方案越复杂，则成功的机会也就越大。也许可以对我们在这里所涉แ及的三个ฐ或四个问题领域分别进行的处理，但集中处理的效果无疑ທ要好得多。我也知道，任何激进的变化都同现行体制格格不入，尤其是在国际合作领域，因为国际间利ำ益将不得不让位于国家利益，但是也确有几次这样的机会，改革似乎ๆ不仅是必要的并且也是可能的，通常，这都是在危机时期。
接下去我就开始对各个主要问题领域分别进行探讨，在后文中ณ提出的解决方法将可以把它们联系在一起，其中包括了一个创建国际性中央银行的设想。从历史上看，中央银行体系的确立，本来就是对各类危机所做出的反应。各个中央银行都是针ฤ对自己的问题而独立展起来的，尽管某一金融中心的展可能会影响到เ其他金融中ณ心。目前的问题基本上是国际性的，因此，问题的解决也必须是国际性的，我们已经有了一个ฐ国际性中央银行的雏形：为应付德国的债务问题，19๗30年成立了国际清算银行，1944๒年，在布雷顿森林会议上成立了国际货币基金组织和世界银行下一步的工作应该是扩张它们的职能ม或者建立一个ฐ新的机构。
汇率
汇率的错乱是破坏世界经济的一个主要根源。它威胁着已完成投资的价值实现，破坏了长期投资的安全性，并且根植于美国国内的保护主义情绪之中。市场机制无法做到令各国货币回归有序的组合，相反，市场投机活动强化了货币的无序流动。正如我们所看到的，自由á浮动的货币体系不断地累积着自身的不稳定性。
问题是从何处下手？有许多可能的方法：目标区，无论是公开的还是保密的，都是最温和并且议论频率最高的替代选择；我们还可以回到固定汇率体系，可以是金本位的，也可以不是；或者，最大胆的提法，我们可以行一种国际货币。
不论最终做出那ว种选择，许多问题都还有待于解决。要的问题就是国际资本流动。跨越国境的国际资本转移深受欢迎，应予鼓励，但投机资本的运动具有累积不稳定的危害，有必要建立一个令投机行为无利可图的体系。在理想的情况下，汇率浮动应当限于利差ๆ所允许的范围，但这样一来又多少有点固定汇率体系的味道。
目标区方แ案未必能够打击投机活动，相反，倒有可能为那些针ฤ对管制当局的投机活动大开方便之门，因为风险得到เ了控制。由á于承诺了一系列的目标区，管理当局就被暴露在投机活动的攻击之下，时间与方แ向的主动权都掌握在投机者手中ณ。历史经验表明，在这种情况下，赢家多半是投机者，因此可以断言，公开的目标区体系是所有可能方แ案中最糟糕的一个，它不仅容忍了体系内的投机活动，甚至还鼓励针对体系本身的投机性攻击。
保密的目标区可能要走运一些，它为ฦ投机者和管理当局安排了一场错综复杂的猫捉老鼠的游戏，在这个戏局中，如果管理当局协调一致并且有能力调动比投资者更多的资金，那么形势尚有可为，考虑到他们控制着最后的武器——印钞机——所以应该说成功还是有希望的。只要中央银行愿意无限制地供给，任何强势货币的升值都将难以为继。奇怪的是，中央银行似乎都缺乏尝试一下的胆量。
如果管理当局能ม够成功地稳定汇率，“热钱”就会最终冷却下来，并转化为长期投资——这是建设一个ฐ健康的国际经济环境的前提条件然而仅仅稳定主要货币的相对价值还是不够的，避免全球范围内的过度通货膨胀与紧缩的危害，还必须稳定货币总值。黄金在历史上一直是一个ฐ稳定力量，它可以以这样或那样的形式承担起这一任务，尽管以今天的眼光看来，它有一项ำ重大的缺陷：新的产出主要来自两ä个ฐ极权国家——南非和苏联。无论如何，问题并不仅仅限于寻找一种合适的货币基础，考虑到信贷的反身性，建立在这种基础之上的信贷结构也要进行调整，有必要建立一个机构来协调世界范围内的信贷增长，这个机构也就是国际性的中央银行。关于这个题目，还应当从其他几个主要问题领域的角度进行考虑，包括国际债务和商品价格，特别是石油。
国际债务
积累起来的债务继续成为贷款双方แ的沉重负担，人们曾经希望这些问题能ม够自然解决，但是他们在计算中却忽略了债务清偿中ณ抵押品的贬值因素。在为保持国际收支平衡而的贷款项目中，抵押物还包括出口商品。由于欠达国家出口的主要是那些缺乏需求弹性的商品，因此如果增加出口，商品就会跌价。
有几个ฐ债务国幸运地进入了我称之为第二阶段的调整过程，其他的则似乎ๆ永久性地陷在了逆差的困境之中，提高传统出口商品产量的做法已经走进了死胡同。其他的增长途径则ท尚在探索之中，而出口复杂产品也许是一个可行的办法，但又要碰到เ保护主义的障碍，如此说来，经济复苏只有寄希望于国内的经济增长了。从政治上讲，这是很理想的，因为出口的回升有助于美国放松进口。此外，债务国国内舆论中要求坚持国内增长的呼声也在与日俱增。
贝克计划ฐ的初衷在于通过增加新贷款减轻重债务国家的负担。此项基金部分来自国际机构，主要是世界银行和泛美展银行inter-ameri9k，部分来自商业银行，要求商业银行在3年内注资200่亿美元，贷款享有交叉违约请求权，比纯粹的商业贷款多一些保障，在世界银行资金来源枯竭以后，行政当局将转向国会要求追加资金。
这个计划在方向上无疑是正确的，不过却遗下两个ฐ未解决的问题：一个ฐ是在债务国无力满足偿债义务时借入的额外债务的积累็，另一个ฐ则是商业银行账簿上可疑ທ贷款的累็积，这种贷款本来就已经够多的了。这个计划ฐ可以缓和第二个问题，因为很大一部分的新增贷款来自政府机构，但绝不是说，这样一来债务问题就可以一笔勾销了。此外，这种方式本身也可能被谴责为变相的担保，因此也就难以征得国会同意增加世界ศ银行的资本金。
很清楚，计划ฐ还不够彻底。它未能解决遗留问题。如果没有政府的干预ไ，积累债务的清偿恐怕早ຉ就演变为ฦ一场灾难了。一项干预ไ政策要想取得成功，就必须能ม够顺ิ次削减债务。
近几年来的经验表明，一旦债务的累็积越了某一临ภ界点，常规的调节方法将无能ม为力。在大多数拉美国家里，调整已经达到了忍耐与消เ极资金转移的极限，甚至早ຉ已๐突破了最大值。尽管如此，外债仍在不断地增加，负债率几乎没有什么改善——如果说多少还有一点的话，更糟糕的是，内债也在以惊人的度积累起来。
每一个达国家都设立了特殊的立法程序处理严重的债务问题。破产程序可以保证坏账能ม够按次序进行清偿以免造成经济的过分破坏，现在我们迫切地需要某种国际债务的破产程序。
破产重组的原理十分简单，时钟停止在某一特定的时点上，所有现存的权益与负债都保持原封不动，分门别类以备冗长的诉讼程序之用，同时，只要还有可能，该企业仍应继续运作，续存企业的债务在清偿顺序上优于此前的债务，正是这一原则保证了破产企业仍然能够运转。
在国际贷款活动中至今还没有一个类似的坏账安排程序，以前也经常生不能充分清偿的事例，通常，无力支付导致完全撕毁合约，双方关系往往须待几十年后才能恢复正常，到เ那时债主已๐经能够欣然接受百分之ใ几的补偿了。最全面的债务重新安排活动，是分别于1ng提出的德国偿债计划ฐ，它们成功地避免了完全的违约，可是其执行结果也并不能令人满意。
国内的破产程序并不直接适用于当前的情况，因为ฦ涉及的数额太大，即令只是暂时延期偿付也会导致债主的破产。但是，将以往的一切予以冻结，这一原则无疑还是站得住脚的。