那么，研究国际债务问题的最佳方法是什么呢？至少要考虑到三个向度：作为反身性现象，作为ฦ银行系统演进过程中的要素，作为ฦ当前经济形态中ณ的组成部分。我试图同时将此三者纳入思考的范围，因为ฦ这是避免过分重复的惟一办法。方法一经选定，那么เ关于现实世界中高度复杂的反身性过程，我也就可以提出一种切实可行的说明了。不必说，这种分析并不是那ว么好懂的，但在分析中，我将力求保持三个向度的清晰区分。某种程度的失真是不可避免的：既然我们对银行系统的演进有兴趣，我们当然会更多地注意贷方而不是借方。如果我们想弄清那ว些不达国家的命运，那恐怕就只好改变问题的中心了。
抵押信托案例研究
在通常情况下，投机价格的上涨产生两ä个ฐ方向相反的结果，供给增加而需求减少，暂时的失衡随着时间的流逝得到เ纠正。但也有例外，在外汇交易中，由于对国内价格水平的冲击，一次持续的价格变动可能会产生自我加强的效果。同样的情况也存在于股票市场里，股票的市场表现会对处于困境的公司产生多方面的影响。在考查最近的国际贷款史的过程中ณ，我们会现，过度负债先是增强了债务国的以负债率来衡量的借款能ม力，可是，当银行要求还贷时，债务国的清偿能力却突然消失了。一般地说，信贷的扩张和收缩可以影响债务方的偿付能力和意愿。
本行业最具权威性的经典作品，普通投资者研判ศ市场的指南，以巴菲特为代表的价值学派将其奉为ฦ圭皋，至今仍是证券从业人员的必读之ใ作。《世界商品与世界货币》将货币币值的变化同世界商品供求形势联系起来，深刻分析美元币值在世界经济变迁背景下波动的内在原因。
理想的增长方式是业务而不必占用资产，金融中心银行开了许多新的业务，积极地将它们推向市场。当然，他们也绝非不希望扩张其资产负债表。几乎ๆ所有的贷款在质量上都远胜他们向欠达国家所的贷款业务。当时正是杠杆收购的全盛时期，银行愿意条件非常宽大的贷款。银行还大胆地吸收海外存款以充实自己้国内的资产。就这样，他们充当了美国吸收外来资本的基本工具。
遗憾的是，银行无法利用其报告中惊人的收益数字来提高其股权资本的数额，因为这种把戏是骗不过股票市场的。银行股票的市场价格体现了对其公告资产价值折扣所进行的真实还原。化学银行抓住了一次短暂的有利时机售出了一部分股票，汉挪威制造商银行manufa9over也售了一些股票以配合收购cນit公司citcorp。然而这些只能算是例外。从整体上讲，银行不得不依赖其留存收益，而那是不可能ม跟上资产增长的步伐的。增长与多元化的竞争仍在继续。汉挪威制造商银行manu-ๅfa9over以高昂的代价购入了cit；各种“非银行银行”的技巧不断明，以克服目前有关对地理分散的严厉束缚。金融中心银行正在施加压力，要求开放州ะ际扩张，但他们遭到เ那ว些试图保卫自己的地方银行的强烈反对。旷日持久ื的争论直到最近才算有了解决：在金融中心银行进行跨越州ะ际的收购之前，先要给地方银行一个喘息的空间。
联邦储备局不愿意对银行体系采取任何严厉的措施ๅ，担心那样做将对经济展产生消เ极影响。最优先的考虑是阻止可能出现的崩溃，为此他们希望能够动一场强劲的复苏，待经济复苏并走上正轨之后，再来考虑控制货币供应，并允许利ำ率上扬。他们本来也可以试图去控制银行，但他们并没有这样做。坏账持续增加，资本充足率日益恶化，对银行系统的信心仍然很不稳定。
最后，问题在国内贷款业务中暴露出来了。有些重要的经济部ຖ门并没有参与复苏，其中最引人注目的当属农业与石油工业。同国际债务不一样，靠继续增贷款来偿付利ำ息从而保持国内借款人免于破产，这一套做法根本行不通，因为债务人实在是太多了。大陆伊利诺斯银行9oisBank因执行宽松的贷款政策而蒙受了重大损失。特别是它从已经破产的宾夕法尼亚广场银行pennsquareBaທnk那ว里购入的一笔巨额能ม源贷款，但这笔贷款极不可靠。由á于没有分支机构，这个倒霉的银行只能ม极度地依赖借入的资金，因此成了公众注目的焦点。
储蓄与贷款业也在酝酿着风波。由于198๖2๐年之前的高利率，许多机构的股本金流失殆尽。为了阻止一场全面崩溃的生，大量的机构只得合并，或者谋求救助。里根当局所追求的是让市场自己้来找出解决的办法。就在这些机构的资本遭受严重损失的时候，金融史上最激动人心的场面之ใ一出现了。许多清规戒律一下子被扫除净尽，储蓄与贷款公司的活动范围扩大，投资资产种类极大地拓宽了。由于储蓄贷款机构是在管制的气氛中ณ陷入困境的，因此管制的解除被认为可以帮助他们走出困境。私营企业也的确设计了不少机巧的方案以图挽救破产的储蓄与贷款公司。绝大多数新投入的资金立刻๑以税损的形式扣除了，精明的投资者们只用了很少的一点现金投入，就取得了对这些金融机构的控制权，它们都是有权开展由á政府保险的存款业务的机构。其中ณ一部ຖ分落入了这样一些人的手里，他们利用这些存款来支持可以获利的其他经营活动。在野心勃勃的扩张过程中ณ，握牟厚利之机而无损微毫之虞。这一套做法实在令人不快，奇怪的是至今没有人加以指摘。
在充分地利用了管理当局所的机会自肥起来的公司中，美洲金融公司finan9ofamericນaທ表现最为冒进，它的领导人是精悍的查尔斯·纳普9๗aທpp。在收购了第一租赁金融公司first9ciaທl——一家老资格的公司，其存款由联邦储蓄与贷款保险公司承保fsli9dloaninsuran9——之后，通过经纪人以及无所不能ม的强力推销人员，开始了狂热的举债活动。在此之后，他们又过度投资于风险极大的不动产贷款以及固定利率抵押贷款业务。如果其中任何一笔出了问题，立刻就可以找到เ另一家将这笔贷款接过去，以此作为ฦ另一笔贷给它的更大款项的交换。在利ำ率开始上调之后，公司以指数比率提高了其抵押贷款平均固定利ำ率水平。纳普相信，通过这种方式，他得以开展了一项ำ具有极高收益水平的业务，当然前提是利率最终能够下跌。不过，即使利率始终居高不下，只要他的业务量达到一定的程度，政府也就不会允许它宣布破产：如果是正面，他就赢了，如果是反面，他也不会输。这种算计当然是正确的。公司的存款额很快地从198๖2年的49๗亿美元增长到1้984๒年的203๑亿美元。随着公司财务状况的日益恶化，纳普被迫辞职在收下了高达七位数的离职金之后。然而公司却得救了1้。
大陆伊利诺斯公司和美洲金融公司危机在19๗8๖4年的爆差不多前后相继出现。这是银行与储蓄业的真正的转折点，尽管这一事实至今没有得到เ应有的重视。银行监查员们如初ม醒，记起了自己的法定责任，开始集中精力检查那些不良贷款。管理当局提高了资本需求标准，并且执意加强坏账储备。银行只得收缩资产负债表，出售资产、整顿贷款以备转售，而不再是像以前那样往账面上一摆了之ใ。不健康的增长终于告一段落，调整过程开始了。
乍ๅ看之下，调整进行得极为顺利，出人意料é。银行逐渐熟悉了整顿贷款以备转售的业务，许多新的金融工具投入使用，从浮动利ำ率到抵押转售票据。每当有必要的时候，总会有其他的机构接替银行的角色。垃圾债券已๐经取代银行贷款，成为企业合并的主ว要筹资来源，国库券่取代了欧洲美元存款吸引海外资本的功能。取消外国人所持债券的预扣税的政策，同银行扩张转折点在时间上的重合并不是偶然的。
随着时间的推移，银行的财务状况应该已经得到了改善。个别银行也许受到了损害，因为他们不得不认亏出场，然而整个行业作为一个整体应该比过去可靠得多。股票市场已๐经对这一外在的变化做出了积极的反应：银行股票市值上涨，价格升水。
然而危险期并未结束。只有当一种趋势已经被扭转过来的时候，人们才能看清先前的狂热所带来的后果。只要银行还有机会，他们就会竭力用增贷款的伎俩来掩盖其不当贷款。可是，到เ了银行被要求计提坏账或可疑贷款准备金时，再用这套手法对他们来讲已经没有什么好处了。与此相反，银行会急不可耐地清算坏账，因为这样一来，他们就可以将非收益资产转化为ฦ收益资产，同时，还可以收回一些款项用以建立必要的储备。然而这种做法的危险性在于，坏账清算可能会导致更多坏账的暴露。比如说，许多农场主无力偿债，但他们所拥有的土地的价值仍足以充分的抵押：这些农场主将获得进一步的贷款，而不是被迫宣布破产，然而那些农场主ว的破产清算却导致了地价的下跌，其结果是更多的农场主ว进入了破产的行列。在石油业中，类似的情况也在生。而正当此稿撰就的时候1985年9月，不动产业也出现了不祥之兆，下一个ฐ轮到的很可能将是船运业。
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je格雷：“美洲财经合作：战略分析≠预测”，《伯恩斯ั坦研究》1้983年1้2๐月日jonathaທmegray。
“finan9ofameri9๗alysis≠fore9re色aທrch。dec，9york：samford9＆co
198๖5年，马里兰州公共储蓄银行munitysavingsBankofmaryland及其附属机构，产权规划公司equityprograທmsincນepic的破产，为我们了一种范式，它表明在趋势被扭转之后可能ม会生些什么เ。这个出问题的机构是由不动产展商们收购的，他们把自己的辛迪加业务作为储蓄机构的附属部分来经营。他们专门投资于模式居室建筑，因此颇็有口碑。这些房屋的抵押由私人抵押保险公司承保，以抵押担保债券的形式出售给投资者。在俄亥俄州生了挤兑由国家承保的储蓄银行的事端之后，马里兰州的储蓄银行也被指令寻求联邦ะ保险的庇护。然而联邦储蓄与贷款保险公司fslicນ坚持要求它先出售其附属的辛迪加才可以获得fslic的保护，以此作为ฦ惩罚。这一要求揭开了全部ຖ问题真相，原来这个ฐ子公司已经无力组织任何新贷款了，而如果没有新的信贷资金支持，它根本就不可能偿付未清算抵押贷款。情况表明，来自已๐建成屋宇的收入不足以抵偿抵押贷款，其缺额则依照惯例由á新的辛迪加贷款来弥补。从理论上讲，那些模式居室建筑终将售出并带来收入，然而在实际上，由于子公司对母公司负债过重，其中有些建筑根本就是子虚乌有。子公司行了约1้4๒亿美元的抵押担保债券。这样一来，抵押保险公司就被推到เ了断头台，潜在的债务出了一些牵涉其中的保险公司的资本额，如果他们无力承付债务，那ว么抵押担保债券的信用就会受到เ动摇。1
上述简短说明显示，管理当局同样未能ม突破偏见的影响，他们也是反身性过程的参与者，只能ม在对整个过程缺乏็充分理解的情况下采取行动。就此看来，他们同管理对象之ใ间也不过是所谓的半斤ภ八两。总的看来，实际上他们对自己所控制业务的理解水平比起从业人员来讲要差ๆ得多。业务越是复杂，越是富于创新性，则ท管理当局恐怕也就越是难以胜任，力不从心。
规则总是要落在所制约过程的后面。在管理当局终于能ม够制止过热展的时候，他们所坚持的修正行为却又导致形势向反方แ向上的急剧ຕ恶化。这种情况出现于我们目前所讨论的时期。到管理当局终于意识到国际贷款业务的弊端时，一切已๐经太晚了。如果执意采取纠正措施ๅ，就要冒陷入一场突如其来的崩溃的风险。当他们最终坚持银行必须承认自己้的亏损时，又在不自觉中ณ对诸如农业、石油业以及船运业构成了压力，造成抵押品价值的崩溃。
商业银行也犯了许多错误，但至少他们还有一个借口：他们是按照ั管理当局所颁แ布的指导方针来行事的，他们的职责在于竞争而不是为ฦ整个体系的可靠性分忧。在下面所说的意义上，他们的借口是充分而有效的。因为ฦ只要不涉及欺诈行为，当他们遇到เ困难时，当局在实际上总是要出面帮助他们渡过难关的。这也的确是管理当局义不容辞的责任。
每当局势恶化到了危机关头，管理当局总有一套辩护词。从某种程度上讲，也的确可以归咎于个ฐ别ี成员的能力不足。在这个紧要的关头上，如果不是沃尔克就任了联邦ะ储备局的主席，形势也许会展成截然不同的结果。在困难的形势面前，他表现出了积极的热情，并且提出了许多新颖的解决方案，这对于一个官僚机构来说是极为难能可贵的。另一方แ面，也确实存在着机构上的原因。中ณ央银行被授权作为ฦ最后的贷款人，但是它的日常权力同它在处理紧急事态时的巨大权力极不相称。本来期望他们能够应付危机的管理与控制，可是在处理具体问题时，他们的表现却总是不尽人意。要想一劳永逸地解决这一问题，就必然要求包括国会和行政当局在内的整个机构协调挥作用。也就是说，凡是急需进行的改革几乎总是不可能及时地实施。
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后来，果真有一家，即泰克尔抵押保险公司ti99y，宣告停业，不过抵押担保债券市场并未因此而遭到损害。
198๖4年的银行危机留给我们一个悬而未决的悖论。在储蓄吸收机构的管制弱化同确保储户不受损失之间，存在着一种基本的不平衡。担保的做法使金融机构得以随心所欲地吸收额外存款，而管制弱化则赋予他们在极大的范围内使用这笔存款的权力，此二者的合并，无异于一张不受制约的信贷扩张通行证。这是一个自联邦ะ存款保险系统诞生之ใ日起即已生根的痼疾，只不过在这一机构成立的时候，银行已被置于严格的管制之下了。风险与回报之间的不平衡，在非管制化趋势成为热潮之ใ后变得更加显著了，终于在1้9๗8๖4年走到了危机的关头。
联邦储备局只得扩展它作为最后贷款人的功能ม，保证所有的储户，无论大小都能ม够免于损失。这使得银行能够躲过储户加之于他们的最后一重惩罚。没有惩罚，也就没有任何约束。现在，除了管理当局之外，没有任何力量可以阻止金融机构参与不可靠的贷款活动。
也许有人会说，股东将是一股制约力量，因为他们不会允许将自己的利ำ益置于危险之ใ中。这当然是对的，可是这种制约并非十分有效，因为ฦ银行可以通过进一步扩大贷款规模来掩盖亏损。到了再也掩藏不下去的时候，损失的可就不只是股权资本了。因此，将股本与贷款暴露在风险中，这并不足以保证贷款的可靠性。
自1984年以来，管理当局的措施ๅ严厉起来了。然而偏爱非管制化的民间的和政治上的倾向还同以往一样地顽ื固。为防范大萧条重演而设置的各种地理和业上的制约正在逐渐地被清除。从理论上讲，解除管制同强化监督之间并不存在必然的冲突，然而正如我们所看到的，管理者犯了错误；业务日新月异，监管却捉襟见肘。从表面来看，有充分的理由要求存款业务越简单越好，然而在另一方面，过于简单的业务活动倾向于滋生平庸与迟钝，以及经营管理上的保守性。问题可以归结为在稳定与改革之ใ间做出抉择。事实是缺少其中的任何一个ฐ都会产生严重的后果，而舆论也就一再地从一个极端走到另一个极端。直到เ目前为止，我们还沉浸在兴奋之ใ中ณ，因为过时管制的解除带来了许多新机会，不过，要求稳定的内在需要也在逐渐增长。
还有一个ฐ问题也已经坐在了火山口上了。它牵涉到如何处理丧失清偿能力的金融机构。照ั传统的做法，当局比较倾向于安排规模更大、更可靠的机构进行收购。这种强制合并的办法在管制较严å的时期不失为一条简捷的途径，因为破产面很小而且相互独立。收购方在财务上也相当有力。通常破产的银行都拥有某种有价值的特权，这种特权可以竞价拍卖，也不至于对整个行业的结构产生影响。然而在信贷扩张以及非管制ๆ化的过程中，“合并消เ化”破产机构的程序过于频繁，其效果也今非昔比了。特权开始贬值，收购机构面临对自身财力的稀释，也感到了吃力。一个ฐ高度集中的行业管理体制看来要好得多。例如，英国的清算银行在吸收存款方แ面从未碰到เ任何麻烦，尽管米德兰银行midlandBank的处境比任何一家苟延残喘的美国银行都要糟。可是集中ณ会增加爆灾难性亏损的危险。在英国，一旦清算银行无法收回对欠达国家贷款的利息，将会出现怎样的情景呢？远的不说了，美洲银行被鼓励去收购西雅图第一银行firstof色attle，可是将来一旦有必要，谁来收购美洲银行呢？1我们早已见识过了这方面的例，那就是大陆伊利ำ诺斯ั银行，在这种情况下，根本就没有指望找到买主。也许最终我们将不得不进入这样一种局面，几家最大的银行都成了公共财产。在其他国家中ณ，这早已๐不是什么新闻了。
合并与消化经营不善的金融机构的做法在储蓄与贷款业这一行中，比之在其他任何地方都更加要不得。我们已经知道，在1980่～1้982年期间，由á于受到高利ำ率的影响，绝大多数企业都陷入了资不抵债的困境。管理当局想出绝妙的主意，将奄奄一息的公司出售给那些富于冒险精神的企业家们，他们对吸收由á联邦ะ政府担保的存款的权力垂涎ๆ不已。同样，我们也看到了那些企业家们，像美洲金融公司的纳普先生，利用这一特权创造了什么样的丰功伟绩。现在，管理当局已经采取措施制止不受控制ๆ的扩张，许多因过热而造成的弊病也开始暴露出来。幸亏利率下调了，否则ท我们将难以避免一次破产的浪ฐ潮。
1形势的展大大出乎我的意料é，到了1986年12月份的时候，第一州际银行firstinterstate已๐经开始贪婪地追逐美洲银行，化学银行9k则ท正在购入得克萨斯通商银行texasmer9๗k；共和国银行republi9๗k也表示愿意接管得克萨斯州境内情况最糟的一家银行，即第一州内银行interfirst，以避免州外竞争者在本州取得立足点。
第九章美国的“公司大精简”1
在里根大循环的背景下，还有一种重要的反身性过程也处于展之中ณ：美国公司的结构正在经历着重塑阶段，具体方式有合并、收购、剥ຓ离财产divestitures与杠杆收购。这一变化具有通常同反身性过程相关的那种戏剧ຕ性，并且上升到了历史的重要性。它的根源可以追溯到远远早于大循环的时期，自1้98๖2年以来，这一进程得到了极大的推动。公司重组与大循环之间存在着内在联系，这是毫无疑ທ问的，问题在于迄今为止这种联系始终是极不平衡的：当前的经济政治形势为公司结构的重组了理想的气候，然而大循环在其演进过程中ณ却还没有受到来自公司重组的显著影响。于是，对于这个ฐ在不甚严格的意义แ下被称为ฦ合并热潮的过程，最好将其看成旁枝，而不是大循环的必然组成部ຖ分。
就其对美国公司结构的冲击而言，合并热潮的影响已经过了企业集团化的声势。企业集团化起步于由á相对较小的公司通过收购行为不断壮大的过程；而合并则ท涉及了美国公司中最大的实体。在两ä者之间存在着不少的相似之处，但差异还是要更加醒目一些。就一个ฐ始于自我加强而终于自我消减的过程来说，企业集团化可能是其中最简单的一例，而合并热潮则是最为复杂的。企业的集团化了繁荣萧条序列过程的范例；合并热潮则是反身性过程的一个样板，即自我加强与自我消减的相互作用并非先后相继出现而是同时进行的。
由于无意陷入对合并热潮历史的描述，我在这里简单地假定读者们对近几年来公司调整的过程多有所闻。在有关合并热潮的问题上，我并不比一个消息灵通的公众人士更加了解内情，因为ฦ我并未以从业者的身份参与其事。公司的调整早在股票市场有组织成形之时即已๐开始了。每当股票市值高于私人企业公司总值，公司的调整方向就是抛售其股票；而当市值过低时，就会购入股票。买主可以是公司本身，管理阶层、外部集团或其他公司，他们都有其各自的动机，希望抬高股票的价格。
企业的集团化兼并将股票的抛售同购入结合起来。兼并者以浮ด夸的价格售出自己的股票，与此同时，则收购其他公司的股票。他们之所以能ม够承受以高于市场的价格购入其他公司的股票的代价，因为收购会有助于市场高估他们自己的股票。因此，兼并热在根本上可以说是一种高估现象，以浮夸的证券作为支付手段。
与此相反，在当前的公司结构重组过程中，主要的交易工ื具是现金。可以从许多渠道借到这些钱，但最后的结果都是一样的：以现金购入股票。偶尔也有通过股票交换达成交易的，但这不是主流特色。有一些业务，如资产或经营部ຖ门的转让，根本就不涉及股票的买卖，但是，构成当前过程特点并使之成为ฦ反身性过程的，则是以现金购入股票的形式。这样一来，股票价格低估就成了合并的指示器：该公司作为ฦ整体的价值必须真正高于其股本的市值总额。
这种低估策略๓的展始于第二次石油危机，当时进行了一些协同的努力，借助于严å厉的货币政策将通货膨胀置于控制之下。在里根总统执政后，尤其是在大循环启动之后，它获得了极大的展。
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公司大精简oligopolarization，这一章保持了1985年6๔月写成时的原貌，简短的附录写于1้98๖6年12月。
在股票价格相对低估的现象中，我们可以分离出三重要素า：政治的、经济的和税务的。前二者同里根的大循环之ใ间存在着明确的关系，第三者的存在要归因于我们独特的税务体系。我将重点讨论后者，因为作为一个ฐ反常的要素，它似乎构成了反身性过程中ณ的一个基本成分。
只要利息的费用是可以扣除税款的，用借入的资金收购的公司就是合算的，因为这样可以节约税款。这也是杠杆收购的主ว要动机。实际上，还可以从中获得许多其他的更为秘密的税项下的好处，不过现在不是讨论这些的时候。1
按惯例，股票的价格是其收益的一个倍数。当利率升高时，这个倍数就会减小。然而收益只是税前现金流量的一部分，并且常常是其中较小的部分。尽管如此，在选择收购对象时，现金流量是决定该对象价值的最基本的标准。这就表明传统的股价评估方แ法有助于创造更多的收购机会，尤其是在像大循环这样的时期，收益下降，利ำ率却居于相对较高的水平。
我们姑且拿一家赚钱、成熟但没有多大展余地的公司来作为ฦ例证——即所谓的现金牛caທshco92。如果用借款来收购这样一家公司，利息可以在税前收益中ณ扣除。只要市场以高于当前利率的水平对税前收益进行折扣，那么除自由现金流量外，收购方还可以额外获得一定的差价收益用于支付贷款。最后，收购者将得到一个没有债务负担的公司。从理论上说，只要能够做到เ这一步，他就可以将股票出售给公众，从而获得资本收益。然后，他可以反过来又从公众手中买回这些股票，由此又开始一轮新的循环。实际上，的确有几家早期作为杠杆收购对象的公司，又作为新一轮的目标而重新า出现。我并不掌握有关任何公司在上市后又进行私有化的事例，但我了解几宗先前被收购过的公司再度成为杠杆收购对象的私下交易。
可以看出，在这种税制下，现金牛成为特别容易成为杠杆收购的对象，而大循环则在无意识中造就着现金牛。造成这种局面的原因在于，过高的实际利率以及过高的汇价。实际利ำ率太高，令投资者对实物投资失去兴趣，转向金融资产投资。这就等于是在鼓励人们不要将资金用于扩大业务，而应该去投资于金融资产：购入股票或收购其他公司。高汇价倾向于造成工ื业活动的收益下降：出口萎缩，国内市场受到进口产品的价格压迫。
高位的实际利率同高汇价的结合，孕育着潜在的危机。出口商品制造商高度紧张，他们的处境岌岌可危。他们所采取的对策是合并巩固：甩掉不赢利的部门，放弃在没有把握的市场中的业务，集中精力于那些其地位已经牢不可破的领ๆ域之中。传统的看法已๐经被动摇了：在这种情况下通常还会出现一些管理上的变动。不仅如此，传统的敬业精神也同样一去不复返了，自由现金流量和利润终于赢得了从前只有在教科书中ณ才体会得到的那种重要性。如今，管理者们开始以一种新的眼光看待自己的业务，仿佛一个基金经理在审视自己的有价证券่组合，行业热情烟消เ云散。这些都为公司结构的重建创น造了适宜的气氛。
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其中ณ有些做法，例如著名的“一般效用”主ว义แgenaralutilitiesdo9e，允许收购公司抬高自己资产的账面价值，从而令贬值得以在一个较高的基础之上进行，这已经在1986年的税制ๆ改革法案中被取缔了，有关利息支出可以在税前扣除的优惠没有变动，但公司税税率由48％下调到34๒％，这样就减少了使用借款在税收上的好处。
2通常指占有市场份额大但市场扩展空间小的产品或劳务的经营者。——译注
每当收购行为生时，市场价格同收购价格之间的距离总会变小，这就引了这一过程中最难以理解的特点。可以预期，现金购入股票将缩小低估的程度，直至使收购无利可图，从而导致收购活动的终止。但为什么差价始终没有弥合呢？要想回答这个问题，我们将不得不乞灵于政治性因素。里根政府对市场的力量充满信心。这当然可以先从放开行业管制的政策中得到验证，不过它也同样体现在政府对公司一般改组活动的态度之ใ中。
迄今为止，还没有就反托拉斯法做出任何正式的改革。但是在对待违反反托拉斯法行为的态度上却有了很大的变化。市场份额不再被看成是静态的，人们开始接受动态的观点。竞争也不再局限于某一特定的行业，因为各公司可以跨越行业的界ศ限相互竞争。瓶装ณ可以同罐装竞争，塑料可以同玻璃竞争，铝材可以同钢๐材竞争。技术的进步将从前甚至闻所未闻的业务引入了竞争的行列。长途电å话服务就是一个最好的例子：从前被很自然地看作是垄断性的行业，如今却变成了高度竞争的市场。进一步看，美国市场本身也不再是孤立的了：国际竞争保护了消费者的利益，特别是在美元如此坚挺的时期，而国家利益则迫使美国生产商合并成为ฦ数更少然而却更为坚强可靠的公司。上面这些考虑是否也适用于将来？这还要观察。但是，假如这种运作模式仍然奏效，大规模的合并将不会遇到政治上的麻烦，而这在以前是不可避免的。我称这一过程为美国的“公司大精简”oligopolarization。
在卡特当政时期，任何大规模的收购行动，例如通用电器公司generalele9ternational的动向，一概都会遭致反托拉斯调查，其结果即令不至于使计划告吹，也会大大延迟交易的节奏。人们普遍相信，只要公司的规模到一定程度，它就不会受到攻击，同时也不会生任何重大的改组。他们生存在一种缺乏็激情的环境里，管理阶层相对稳定，集中心力于自己的业务。由于这一观念极少受到挑战，可以肯定这只是一种偏见而没有得到เ证据的支持，这一偏见可以从股票价格的评估中得到证实。小公司被认为更容易受公司改组的影响，结果导致了一种高估其股票价格的倾向。在197๕4年至19๗7๕9年间，小公司股票的表现比大公司股票高出了一大截，达到เ了很高的程度。那些专门投资于小额资本股票的投资者们，度过了一段特别风光的时期。公司的改组，诸如杠杆收购等等，也主要集中于市场的这一领域。
19๗80年以后，情况生了缓慢但可以觉察到的变化。购并交易额急剧增长，一度被认为ฦ是不受攻击的企业现在也面临着竞争。例如，在几年前，那ว些受到攻击的企业通常会收购电台或电å视台作为保护自己的手段。现在，他们自己也被摆上了竞购台。无论是aB9Ba全国广播公司的所有者——都在友好的交易中被接管了。而cBs哥伦比亚广播公司在攻击之下，其控股权也已๐经易主ว。这种趋势起初并不惹人注目，然而当它扩展到一家又一家企业时，就引起了投资者们的注意。现在这一趋势已经充分反映在股票的市场价格上了。自1้980年之ใ后，人们又开始逐渐看好大额资本股票了，合并热潮无疑ທ在其中起到เ了相当的作用。这一过程如果继续下去，必然会出现这样的结果：预ไ期过了现实，收购对象的股票价格的上涨将会妨碍交易的达成。交易前股价同收购时实际支付价格之间的差价早已๐缩小，然而这并没有能ม够减缓交易的步伐。合并热已经创น造出自我激励的动量，在它疲软下来之前，无疑将会有一些交易在不理智的价格水平上达成。